Mécanismes de détermination du prix dans les opérations de M&A

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Gustavo García Calbó

Le prix est un élément essentiel de tout contrat de vente et d’achat. Dans les opérations de M&A, il est particulièrement difficile de le déterminer en raison de l’élément variable de la continuité d’exploitation de l’entreprise.

Afin d’atténuer les conséquences des changements de statut d’une société entre le moment où l’acheteur examine la société et celui où la transaction est exécutée, des mécanismes de détermination du prix sont généralement introduits dans le contrat de vente et d’achat d’actions ou de participations sociales (“SPA”).

L’article 1445 du Code Civil espagnol établit que le prix doit être certain. De plus, conformément à l’article 1447, la détermination du prix doit avoir lieu au moment où le consentement est donné ou doit être déterminable à partir de ce moment. La jurisprudence du Tribunal Suprême a expressément admis que la détermination du prix peut être reportée à un moment ultérieur, à condition de préciser les critères ou les points de référence à partir desquels le montant exact du prix peut être établi (entre autres, arrêts des 2 et 15 novembre 1993).

Par conséquent, l’ordre juridique permet aux parties à une vente ou à un achat d’actions ou de participations de convenir de la détermination du prix à un moment autre que la formalisation du contrat en prévoyant des mécanismes à cette fin.

Completion accounts

Un mécanisme habituel de détermination du prix est celui des completion accounts, ou ajustement du prix d’achat après la conclusion du contrat de vente et d’achat. Grâce à cette formule, des états financiers préalables sont pris comme référence dans le contrat de vente et d’achat, pour ainsi établir les paramètres selon lesquels le prix a été déterminé. Sur la base de ces paramètres, une méthode de calcul est établie permettant de déterminer le prix. Les paramètres les plus courants sont la enterprice value, la dette nette et la trésorerie.

Une date de clôture (closing) est également fixée, qui servira de base à la préparation de nouveaux états financiers selon lesquels le prix sera ajusté. Les états financiers de clôture seront généralement préparés par l’acheteur, mais les parties peuvent convenir de la nomination d’un expert indépendant.

Par conséquent, l’élément essentiel du mécanisme des completion accounts est que les parties s’accordent sur la manière de déterminer le prix, détermination qui est reportée après la conclusion de la vente.

Locked box

Le mécanisme du locked box consiste à déterminer le prix sur la base d’états financiers datant d’avant la conclusion de l’accord de vente et d’achat. Par conséquent, aucun ajustement n’est apporté au prix pour les changements survenus après cette date, et le prix est déterminé à la date de conclusion de l’accord de vente et d’achat. Toutefois, des ajustements peuvent être effectués pour toute inexactitude dans les états financiers utilisés comme référence dans la détermination du prix et qui représenteraient une violation des déclarations et garanties prévues dans le contrat de vente et d’achat.

Afin de préserver les intérêts de l’acheteur contre une éventuelle perte de valeur jusqu’à la reprise effective de l’entreprise, une période est établie à partir de la date du bilan de référence jusqu’à la date de clôture, au cours de laquelle certaines sorties de trésorerie (leakage), telles que les dividendes, management fees ou dépenses hors du cours normal des affaires, sont interdites.

Dans le cadre de ce mécanisme, c’est normalement le vendeur qui prépare les états financiers servant de référence pour la détermination du prix. L’acheteur devra donc accorder une attention particulière à la due diligence et aux garanties à exiger. Il peut également exiger des retenues de prix en garantie d’éventuelles leakages et imposer au vendeur des obligations de formalités plus importantes dans la gestion de l’entreprise jusqu’à la date de clôture.

Différences, avantages et inconvénients

La différence essentielle entre les deux mécanismes de détermination du prix est le moment où le risque est transmis pour le développement des activités de l’entreprise. Dans le cadre du locked box, le risque est transféré au moment de l’établissement des états financiers préalables à l’exécution, alors que dans le cadre des closing accounts, il est transféré au moment du closing.

Le mécanisme de closing accounts présente des avantages évidents pour l’acheteur, tels qu’une plus grande certitude dans la détermination du prix et de l’entreprise acquise, puisqu’il paiera la valeur exacte à la date d’acquisition de l’entreprise. Cependant, ce mécanisme peut présenter des inconvénients pour l’acheteur, tels que des litiges post-clôture sur la détermination du prix et les coûts que cela implique. Le vendeur peut également être lésé par des conflits qui peuvent survenir sur la détermination du prix, bien que la sécurité dans la détermination du montant prévu par le mécanisme puisse supposer qu’il doive fournir moins de garanties à l’acheteur.

Le mécanisme du locked box présente également des avantages pour l’acheteur, tels que la simplicité du mécanisme ou la certitude du prix à payer. Par contre, pour l’acheteur, elle implique une plus grande incertitude quant à la situation de la société acquise en raison des variations après la date des états financiers de référence. Pour le vendeur, ce mécanisme offre également une plus grande certitude quant au prix à recevoir, puisqu’il s’expose à la perte de tout bénéfice provenant de l’augmentation de la valeur de la société jusqu’à la date de clôture.

Le choix d’un mécanisme ou d’un autre dépendra des circonstances de l’opération, des différents intérêts des parties. De plus, il est très important que la rédaction du SPA soit claire et précise.

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